证券分析：流动性高存款强劲　建设银行具有防御性

京华山一

　内地虽已开始降息周期，但建设银行(0939)，简称建行)是其中一家影响较轻微的内地银行，原因是该行的贷存比率低及中长期贷款强劲，在短期贷款利率下降较快下，所受的影响较少。物业相关贷款的坏账率上升，是建行最不明朗的因素，但我们的分析发现，在楼市高峰期时，建行巧妙地调动新贷款予地产业。在调降目标价至5.60港元的同时，我们将评级由买入降至观望。

净息差收缩影响较少

　由于贷存比率低(于08年6月底止为61%)及中长期贷款比率高(占08 年6 月底止总贷款58%)，预期内地削减贷款利率对建行的负面影响，较其他较小型的竞争对手少。我们预期建行09年度的净息差由早前预期的3.03%收缩至2.87%。此净息差的收缩相等于09年度纯利按年下跌1%(不包括雷曼投资所进行的拨备)。该行非利息收入对总收入的比重高(09年度料为20%)，亦可抵销降息的负面影响。

　由于建行的资产负债表流动性高，加上存款强劲，尤其是该行具大量活期存款，故在货币紧缩的环境下，我们认为建行甚具防御性。当货币政策转趋放宽，我们认为对建行的刺激将较小型银行为少。

物业贷款风险被夸大

　市场关注建行对楼市的贷款比重较大。然而，我们的研究显示，建行于04年至08年上半年的新物业贷款较少集中在07年，而07年为内地物业市场巅峰之时。

　这可能反映建行的物业贷款组合较其他H股内地银行如中行、工行及招行的风险更低。建行持有总值1.414亿美元雷曼兄弟发行的高档债券及5,000万美元次级债券。保守起见，我们假设该行为此等投资作全面拨备，令08年度盈利预测减少约1%。

　降息周期开始，评级降至观望。我们将建行08/09/10 年度盈利预测分别下调2%、11%及12%，以反映净利息收入增长显著放缓。因此，长期股本回报率将降至19.1%，目标价由7.97港元降至5.60港元(周二收市报5.04元)，将评级由买入降至观望。